MT11: La Federal Reserve non ha un piano.


For you, I was a flame, Love is a losing game — Amy Winehouse 

L’inflazione è una delle principali calamità naturali che possano abbattersi sull’economia. Non esiste alcuna correlazione tra l’aumento dei salari e l’aumento del tenore di vita. Nel mondo ideale di qualche anti-globalista col Rolex, le condizioni sul lavoro debbano includere una quantità di diritti tali che a nessun impresa, attività o piccolo imprenditore possa più permettersi di assumere. Questa è la verità del mondo del lavoro oggi. I casi di lavoro sotto-pagato, precariato e altri casi limite come il lavoro nero, rientrano nella percentuale (bassa) che varia da paese a paese. In base allo sviluppo industriale e al tasso di disoccupazione, questi numeri tendono a crescere o diminuire. Nel frattempo però la pressione dei sindacati è aumentata: addirittura la FoxConn, manifattura cinese che assembla gli iPhone, ha introdotto norme per i lavoratori meno stringenti e disumane. Un dato tutto sommato positivo, se non fosse che è stato regolato ad arte dal governo cinese per ricattare il colosso californiano.

Il punto rimane un altro: il benessere a cui un lavoratore medio può aspirare è correlato inversamente con l’inflazione. Come ho detto in un precedente articolo, “l’inflazione è la tassa dei poveri”.

I ristoranti McDonald’s di proprietà (non gestiti in franchising) hanno raggiunto una paga oraria di 20$ all’ora, dopo la recente scarsità di lavoratori che sta interessando l’intero settore della ristorazione. Negli Stati Uniti, infatti, i ristoratori stanno faticando a trovare e trattenere personale: a marzo i posti vacanti nel settore erano quasi un milione, una cifra molto alta se paragonata al totale dei lavoratori nella ristorazione statunitense, che attualmente sono circa 10,6 milioni.



Retribuzione oraria media dei dipendenti di servizi di ristorazione negli USA (fonte US Bureau of Labor Statistics)


L’aumento dei salari nel settore della ristorazione negli Stati Uniti ha diversi motivi ed è cominciato ben prima della pandemia, interrompendosi solo durante il lockdown, come testimoniano i dati dell’ufficio delle statistiche sul lavoro del governo americano.

Dopo la recessione del 2008, molti lavoratori qualificati che prima facevano tutt’altro ma avevano perso il lavoro, cercarono occupazione nel settore della ristorazione, accontentandosi di salari più bassi e mansioni non in linea con le proprie competenze pur di avere delle entrate. Negli anni a seguire, con la ripresa dell’economia negli Stati Uniti, molti di questi hanno progressivamente lasciato le proprie occupazioni nei ristoranti per tornare a posizioni più remunerative, creando un vuoto da colmare. Allo stesso tempo, negli ultimi anni anche i lavoratori meno specializzati, fra cui da sempre il settore della ristorazione attinge molti dei suoi occupati, hanno visto aprirsi alternative meglio retribuite e meno stressanti del lavoro in ristoranti e bar: molti per esempio hanno lasciato il settore per andare a lavorare nei centri logistici di Amazon e altre società della grande distribuzione.

Non sembra quindi un caso che gli aumenti di remunerazione offerti da Chipotle e McDonald’s seguano di pochi giorni un annuncio simile arrivato da Amazon il 28 aprile, quando ha reso noto di voler aumentare la paga oraria di oltre 500 mila dipendenti di un importo che va dagli 0,5 ai 3 dollari. Poi c’è la pandemia. I lavoratori della ristorazione sono fra i più esposti al rischio di contagio, e questo potrebbe essere uno dei motivi a rendere le persone riluttanti ad accettare questo tipo di impiego. Tra chi invece già ci lavora, più della metà (il 53%) ha detto di stare valutando di dare le dimissioni.

C’è infine un altro fattore che sta rendendo difficile trovare personale disposto a lavorare in quest’industria: i sussidi di disoccupazione piuttosto generosi che disincentivano chi li percepisce ad accettare lavori pagati troppo poco. Questa è la spirale inflazionistica. Per frenare tutto ciò sono necessarie dure politiche di ristringimento monetario e interventismo netto, dopo le sciagure degli ultimi anni.



Il tasso d'infazione USA supera le previsioni all'8,5%, il più alto dal 1981 (fonte Trading Economics)


Siamo sicuri che il fenomeno inflattivo sia uno scenario “casuale” e imprevedibile? A questo punto vien da pensare. Totale incompetenza e banchieri accecati, oppure voglia di lasciar correre l’inflazione per ripagare due anni di politiche espansive e innalzamento a livelli record del debito pubblico con crescita zero?

Fed is a losing game

La banca centrale più importante al mondo, la Federal Reserve, ha imboccato l’autostrada contromano. Questa non è la solita critica che si può imputare alle scelte scellerate di economisti datati e non al passo coi tempi. Ahimè questa gente non ha nè le competenze nè il pugno duro di prendere in mano la situazione e dare respiro, una volta per tutte, alla classe operaia e al cittadino medio. Il loro unico intento è quello di “controllare” per modo di dire l’andamento dei prezzi, calmierare i mercati finanziari e soddisfare la sete di liquidità delle big company.



Jerome Powell durante la conferenza di Mercoledì 4 Maggio 2022


Il progetto Biden, ben descritto come la panacea di tutti i mali durante l’agguerrita campagna elettorale contro Trump, prevedeva una tassazione degli extra-profitti delle big tech, una limitazione dei buybacks e l’imposizione di rientro di capitali che le stesse aziende avevano in giro per il mondo. A novembre 2022 raggiungeremo il mandato mid-term, ovvero le elezioni di medio termine per la compagine democratica negli Stati Uniti, e la verità è che i tanto paventati interventi sono ancora polvere sotto al tappeto.

Potremo considerarlo un problema lontano ma così non è. La crisi di Lehman Brothers insegna. Tutti i boom economici e le vendite da panico sono partite dagli States e quindi osservare con occhio critico quello che succede oltre oceano è la chiave per capire quello che succederà anche in Europa e di conseguenza in Italia.

Il meeting della Federal Reserve è stato l’evento macro-economico più importante del 2022, fino ad ora. Durante il meeting il presidente Jerome Powell ha attraversato tanti temi con una dialettica rassicurante che è stata festeggiata dai mercati. In sintesi ecco le principali decisioni intraprese:

- La Fed ha alzato i tassi di 50 punti base, al doppio del primo aumento da 25bpts ma in linea con le aspettative: i mercati finanziari hanno festeggiato questa notizia con un +3%. Questo sembra l’unico target raggiunto da Powell negli ultimi anni, assuefare i mercati alle scelte accomodanti della banca centrale;

- La diminuzione del Balance Sheet (acquisto di asset da parte della banca centrale) inizierà il 1 giugno al ritmo di 47 miliardi di dollari al mese: a mio parere l’immissione di liquidità doveva interrompersi già nel 2021 quando la Fed aveva ormai capito di essere irrimediabilmente “behind the curve”, dietro la curva. Meglio tardi che mai, questo è senz’altro vero ma annunciare le scelte di quello che sarà in futuro è come dire “domani inizierò la dieta”. Senza vergogna;

- La Fed prevede "aumenti continui" delle tassi e con questo aumento siamo al momento all’interno della fascia 75-100: Il mercato sta attualmente valutando un Fed Funds Rate di fine anno del 2,75 %-3,00%;



Rendimento a 2 anni degli Stati Uniti vicino al record del 3% di rendimento rispetto al tasso attuale

aumentato della Fed, che deve accelerare per chiudere lo spread della curva (fonte Bloomberg)


- La Fed è "molto attenta" ai rischi inflazionistici: mio commento tecnico da analista finanziario…ma cosa diavolo dicono? L’inflazione è passata dal target del 2% a poco sotto il 9% negli Stati Uniti;

- "L'inflazione è troppo alta"dopo l’acqua calda ecco la scoperta che gli esperti economisti della Fed hanno fatto;

- L'inflazione rimane "ben al di sopra" dell'obiettivo di lungo periodo del 2%: se continua con il suo immobilismo, inondando il mercato di liquidità il cosidetto “easy money” e lenta politica di aumento dei tassi, beh potrebbe essere che l’unica previsione corretta è questa. Per mantenere l’inflazione bassa è necessario raggiungere un target di piena occupazione. Al momento negli States ma anche in Europa è diffuso un sistema di sovvenzioni statali che sta bloccando irreparabilmente la chiusura dello spread sul lavoro, il che vuol dire che questo ciclo economico recessivo potrebbe continuare;

- I lockdown in Cina potrebbero peggiorare l'inflazione: il governo cinese con le sua politica di Covid-zero (irrealistico) applica chiusure a milioni di persone per limitare la diffusione della variante omicron. La Cina sfrutta la sua bilancia commerciale attiva e può permettersi anche delle chiusure che erodono il PIL pro-capite. Il problema è che queste chiusure potrebbero aggravare la ripresa economica restringendo ancora di più i colli di bottiglia;



I nuovi casi in Cina balzano rispetto al Covid-zero dei mesi precedenti (fonte Our World in Data)


- Ulteriori aumenti di 50 punti base sul tavolo, non 75: Powell ha seccamente smentito ad una domanda di un giornalista che gli chiedeva il perchè fossero ventilate negli ultimi giorni delle notizie più che certe su un aumento di 75 punti base. Quello che sicuramente non manca alla Fed è la retorica: con questa astuta mossa ha spostato l’aspettativa più in alto, facendo si che il rialzo di 50bpts sia stato digerito dai mercati finanziari;

- Inflazione sorpresa al rialzo e più sorprese possibili; la Fed non esclude che oltre all’inflazione potrebbero affacciarsi altri spettri (deflazione, stagflazione?). Ha tenuto a rassicurare inoltre che al momento “non c’è nessun segnale di recessione in vista”. C’è da fidarsi?

Bond is a loving game

In pochi anni il quadro si è totalmente ribaltato. Mentre in passato “giocare” con l’obbligazionario" era come perdere sapendo di perdere, oggi potrebbe essere il “Game Changer” per resistere alle pressioni inflattive. Nonostante lo spread inflazione/rendimenti sia ancora a scapito degli obbligazionari, il gioco questa volta potrebbe valere la candela. E’ chiaro che non è possibile aspettarci rendimenti +10% che coprano tutta l’inflazione ma almeno una parte si. 

Negli ultimi 25 anni, il mondo degli investimenti ha vissuto sotto una successione di "Put" del presidente della Fed, a partire dalla "Greenspan Put", ma ogni crisi da allora è stata più grande della precedente, così come il prezzo implicito della "put" della banca centrale.

La Greenspan Put è stata una risposta di politica monetaria alle crisi finanziarie che Alan Greenspan, ex presidente della Federal Reserve, ha esercitato a partire dal crollo del 1987. Riuscita ad affrontare varie crisi, è diventata controversa in quanto ha portato a periodi di speculazione estrema guidata dalle banche d'investimento di Wall Street che hanno abusato degli accordi di riacquisto della put (o quantitative easing indiretto), creando successive bolle dei prezzi degli asset. Le banche hanno così abusato degli strumenti di Greenspan che la loro compromessa solvibilità nella crisi finanziaria globale ha richiesto al presidente della Fed Ben Bernanke di usare il quantitative easing diretto (il Bernanke put).


Più di ogni altra dinamica di mercato, questo ha esteso il mercato toro delle obbligazioni per decenni. Ma tutto questo sta cambiando. La quantità di obbligazioni a rendimento negativo si è ridotta da un picco di 19 trilioni di dollari a meno di 3 trilioni di dollari in un arco di tempo molto breve, e questo proprio all'inizio di un ciclo di restrizione dei tassi d'interesse. Resta da vedere fino a che punto le banche centrali possono alzare il tasso ufficiale di cassa, data la quantità senza precedenti di leva finanziaria nel sistema finanziario globale, ma lo scopriremo abbastanza presto.

Nel corso di questa era di inclinazione o polarizzazione della politica, ci sono state anche una serie di altre forze distinte che hanno anche convergente l'una sull'altra, come:

- L'impatto disinflazionistico della globalizzazione (utilizzando la mano d’opera a basso costo, come in Cina e India);

- Le espansioni di valutazione permesse dal calo dei tassi d'interesse;

- I progressi tecnologici che aumentano la sofisticazione dei mercati e dei prodotti finanziari che permettono una maggiore efficacia delle strategie di arbitraggio, portando a meno anomalie nei prezzi;

- Gli esportatori di capitale, con rendimenti relativi più bassi nelle loro economie, hanno cercato un premio di rischio dagli importatori di capitale;

- La deregolamentazione dei mercati finanziari ha portato le banche a dominare gli indici azionari e le emissioni di debito - invece di fornire il petrolio al motore economico, sono diventate il motore;

- Afflussi senza precedenti di fondi d'investimento passivi che significavano che c'era sempre un "offerta" da quel settore, dato che dovevano essere completamente investiti;

…e molto altro.



L’aumento dell’inflazione spinge i tassi dinteresse USA sopra il 3% (fonte Fidelity)


In una tale abbondanza di condizioni favorevoli per gli investitori, questo significava che i maggiori vincitori erano quelli che giocavano "all'attacco" in un mondo così offensivo. Così il credito e il denaro carta straccia ha favorito un mondo con una leva finanziaria altissima.


Archimede disse: “datemi una leva e vi solleverò il mondo”. Probabilmente non intendeva il mondo finanziario. Ma tant’è.

Tutto questo ha un costo. Le aziende diventano meno resistenti agli shock, meno resilienti e richiedono alle banche centrali di aumentare la loro quantità di supporto al sistema finanziario, poiché queste entità meno resilienti non possono sopportare gli inevitabili riassestamenti del sistema finanziario. Dopo 40 anni di vento in poppa, lo scenario cambia, si capovolge. Cosa succede ora?

Oggi le catene di approvvigionamento vengono riconfigurate a causa, tra l'altro, degli interessi nazionali. La mancanza di investimenti nei combustibili fossili è aggravata dalle sanzioni contro uno dei maggiori produttori e le carenze di fertilizzanti dovute a sanzioni simili hanno un impatto sui futuri raccolti in tutto il mondo, così come la fornitura di grano è gravemente danneggiata dalla guerra Ucraina/Russia. Anche l’aumento della spesa per la difesa in tutto il mondo occidentale, incide su questo scenario inflattivo senza precedenti.

Tutte queste condizioni sono sintomatiche di una contrazione della globalizzazione e dell'emergere di pressioni inflazionistiche. Questo causerà un grande dilemma per le banche centrali, e nessuna di queste dinamiche scomparirà o sarà risolta rapidamente. Per esempio come importatore di cibo ed energia, per quanto tempo la Banca del Giappone sarà in grado di sostenere il suo mercato obbligazionario a spese della sua valuta? A che punto il rafforzamento del dollaro USA metterà sotto pressione i vari ancoraggi valutari?

La resilienza economica sarà più importante di quanto non lo sia stata dall'ultima volta che abbiamo sperimentato un aumento secolare dei tassi di interesse. Evitare il deterioramento permanente del capitale in un mondo in cui "la noia è un bene", al contrario di coloro che si dedicano all'acquiescenza a breve termine degli azionisti, servirà bene agli investitori. Soprattutto, investire in un mondo difensivo richiede che gli investitori abbiano la libertà di fare ciò che scelgono di fare, e non ciò che sono costretti a fare.


Il calendario economico della settimana

Dopo una settimana così intensa di dati macro, entriamo in un periodo più tranquillo. La carne sul fuoco rimane tanta, soprattutto perchè probabile che ci siano tanti banchieri centrali che vorranno in qualche modo tranquillizzare i mercati finanziari dopo le sedute volatili della scorsa settimana. Siamo passati dal +3% dell’S&P500 durante la riunione della Federal Reserve, al -5% del Nasdaq del giorno successivo. L’incertezza è la peggiore cosa per i mercati.



Elenco dei dati macro-economici più importanti in uscita in questa settimana (fonte Investing)



Il focus della settimana sarà mercoledì 18 Maggio, con i dati sull’inflazione in Europa: le previsioni sono stabili al 7.5%. L’inversione o stabilizzazione della curva è il segnale che attende la BCE per iniziare a definire i piani futuri, tra restringimento monetario e tassi d’interesse.


Al prossimo articolo!











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